不是創投不熱了，是賽道和打法變了
日期：2025-06-12 來源：VCA創投社
導讀： 你有沒有發現，這幾年中國的創投行業好像安靜了很多。 融資熱度不如從前，項目熱鬧不再，退出故事也少了。曾經“一年投幾十億、幾個月翻幾倍”的高光時刻，已經逐漸遠去。有一批依然堅守一線，靠穿透式研究與長期主義，在市場低谷中打磨打法、蓄力前行。 2025年，或許正是一個分水嶺。 一方面，注冊制改革全面落地、退出通道加速打開，創投生態迎來結構性重構； 另一方面，募資端依舊承受壓力，項目好壞的差距被迅速拉開，“投得早、退得難”的老問題至今沒有被徹底破解。 在這個的背后，其實是一場關于投資邏輯、退出機制與制度環境的深層次演進。
01 募資：信心與耐心的雙重考驗
在所有創投鏈條中，“募資”從來都是源頭水。過去兩年，大家都在說人民幣基金的水位在往下走，分幣種看，人民幣基金的數量和金額在市場中的占比分別達到 99.0%和 96.1%， 規模占比進一步上升。
根據清科研究中心數據，2024 年，完成新一輪募資的人民幣基金共 3942 支，同比下降 42.9%，募資規模為 13890.17 億元人民幣，同比下降 19.0%；外幣基金募資進一步萎縮，全年共39支外幣基金完成新一輪募集，募資規模約為 559.12 億元人民幣，同比降幅分別達49.4%和48.6%。
尤其是中小型GP受到的沖擊最嚴重。
圖表1 股權投資行業募資情況
一方面，傳統LP（地方政府引導基金、上市公司、產業資本）出資節奏變慢，對回報時點的要求明顯提前，耐心資本越來越稀缺。另一方面，政策導向日益強調投早投小、科技硬核，但真正愿意為早期項目買單的機構卻越來越謹慎，形成了結構性矛盾。
一些頭部機構開始主動調整募資話術——不再強調翻倍收益，而是突出國家戰略，承接產業深度賦能。而在一些市場化LP看來，創投早期階段高風險+低流動性的本質屬性，決定了其“賺錢但不掙錢”的現實困境。
這是信心與耐心的雙重博弈。而在這場博弈中，真正能活下來的機構，往往不是走得最快的，反而是步伐最穩、穿越周期能力最強的。
02 投資：從“拼手速”到“拼認知”
回頭看，2015-2020年的一輪高峰期，中國創投一度走上了快進快出的路徑，優質項目競爭非常激烈，搶一個好項目成為常態。
那幾年，優質項目剛冒頭就被哄搶，定得慢，錢就飛了幾乎成了投資圈的共識。很多機構在瘋狂下注中嘗到了甜頭，也埋下了后來的隱患。但到了2024年，整個市場明顯冷靜下來。
根據數據統計，2024年全年VC/PE機構的出手次數同比下滑超過20%，一筆項目從接觸到簽約，平均盡調周期拉長到了三個月以上。快進快出的打法不靈了，看得準、投得住成了新標準。
一位在一線打拼多年的老機構合伙人說得坦率：“我們現在投一個項目，不會被熱度帶節奏，更多是盯著底層邏輯。商業模式能不能扛住周期，技術是不是有根有據，創始團隊有沒有耐得住的心態？”
硬科技依然是熱土。無論是半導體、先進制造，還是算力基礎設施、生物醫藥，都在持續吸引資金。但變化也在發生：越來越多“帶資源”的項目走上前臺，背后往往是國家隊資金或地方引導基金，帶著產業落地訴求而來。
對GP來說，光懂投還不夠，得讀得懂政策，融得進產業。
這也讓馬太效應更明顯了。頭部項目吸引的注意力和資源越來越集中，而不少處在B輪、C輪的中腰部項目，卻在原地踏步。一些成長性模糊、定位不清的公司，找不到買單的人，也就逐漸滑入融資死角。
這背后，其實是市場自我修復的過程。
熱錢退潮之后，一些表面光鮮、底子薄弱的項目被打回原形。看上去有些殘酷，但這是行業去泡沫、走向精耕細作的必經之路。
03 退出：路徑逐步打開，但節奏難快
退出難，幾乎是過去十年中國創投行業繞不開的老問題。
盡管隨著資本市場體系一步步完善，退出的渠道有了改善，但真正能實現快速退出的機會還不多，IPO作為一級市場的主要退出通道壓力未減。
根據數據顯示，2024年，被投企業IPO案例數為1333 筆，較2023年下降37.2%，在各類交易中占比為36.1%，仍為主要的退出方式。
2024年，投資機構尋求多元化退出路徑，股權轉讓、回購、并購退出案例數分別為1052筆、1031筆和264筆，占比分別為29%、28%和7%，其中股權轉讓和回購交易數量增長明顯，合計同比增長33.0%，并購類交易數量同比增長 8.6%。
圖表 2 股權投資行業退出情況
盡管通道增多，創投機構的回款節奏依然緩慢。問題出在幾個方面：
項目積壓嚴重：2023年底，監管開始加大對擬上市企業的財務真實性、內控治理及業務獨立性等審查。許多準備上市的項目被卡在輔導或者問詢環節，導致原本準備好的企業，無法按照自己預期的日子，沖刺資本市場，節奏明顯放緩。
二級市場估值回調：很多一級市場項目在2021到2022年時估值偏高，到了2024年，二級市場的估值回歸理性，不少項目的實際市場價值和原本的預期差距大。為了避免折價上市，大部分企業寧愿推遲退出，等待更合適的時機。
境外上市窗口收緊：中概股赴美熱度已經下滑，除了少數行業龍頭，整體的募資能力和市場吸引力遠不及前幾年。這讓不少原本打算走“境外路線”的項目陷入了遲疑。
盡管現在表現不行，行業中也有不少積極的信號。
2025年起，多個地區的政府引導基金已開始試點有條件退出機制，為GP提供了一定條件下提前退出的可能性，并支持資金的滾動募集，從而有效提高了資本的流動性。
同時，一些頭部LP也在探索退出回購+利潤分成的新模式，這為退出提供了更多靈活的選擇。
綜合來看，雖然退出的速度還是緩慢，但行業在不斷尋找解決的辦法。如果政策支持進一步增強，未來退出的問題，或許能得到緩解，資本的流動性有望進一步提升，創投機構也將迎來更多的回報機會。
04 邏輯重塑：從投機會到投能力
在創投周期的低谷期，決定機構生死的，從來不是依賴運氣去賭一個機會，而是通過扎實的功夫去打磨出獨特的競爭力。
近年來，我們看到越來越多的創投機構開始在被投企業的戰略布局、融資規劃乃至產業落地等方面深度介入，甚至積極幫助企業搭建管理體系，包括董秘、CFO等職能。
這一轉變標志著機構正從單純的資本支持者向更為全面的發展合伙人轉型，責任和角色的變化意味著其提供的價值也不再僅限于資金。
這也為創投行業提出了更高的要求：不僅要具備精準判斷人、賽道的能力，還必須懂得公司治理、政策動向以及如何構建企業的組織能力。
尤其是當國家戰略和產業政策相遇時，如果創投機構無法提供真正的增值支持，便會迅速被市場淘汰。
一個值得關注的趨勢是：地方政府與產業集團越來越傾向于與那些深耕單一領域的GP合作，而不再盲目依賴所謂的明星機構。區域+產業的深度結合，正成為新一輪創投生態的基礎。
因此，要讓中國創投從量變邁向質變，有三個關鍵問題待回答：
能否真正扎根并融入本地產業，形成持續的戰略優勢？
能否形成一套有效的體系，幫助企業從創業初期走向成熟？
能否構建出穩定的退出路徑和機制，讓LP對長期投資充滿信心？
這些問題沒有現成的答案，但它們卻是行業發展中無法回避的挑戰。也正是這些挑戰，正在推動創投行業進入一個全新的階段。
05 尾聲：穿越周期，回歸本源
不少人說，創投的底層邏輯，是在相信時間的那一邊下注。
站在當下這個關鍵節點，行業告別了過去的喧囂，重新回歸理性，也在醞釀下一輪積蓄期。
過去，項目是機構的核心驅動力，誰能押中風口，誰就能快速脫穎而出。但現在，這種打法正在失效。越來越多的機構意識到，只靠項目紅利難以為繼，唯有構建系統能力、長期陪伴企業成長，才能真正穿越周期。
短期收益曾是許多機構最看重的指標，快進快出的打法一度主導了市場節奏。但隨著周期拉長、項目復雜度提升，創投開始從快錢邏輯轉向深耕模式。
越來越多的機構開始意識到，真正有價值的關系不是圍繞估值談判形成的交易，而是在漫長的不確定中建立起來的信任。未來，創投不會是一個速勝的戰場，而是一場真正考驗定力與耐心的長跑。
這個行業，終究屬于那些既看得見趨勢，又熬得過周期的人。